La responsabilité de la politique monétaire dans la crise économique

Scott Sumner propose sur Vox un article qui fait réfléchir. D’après Sumner, la crise de 2008 a été causé par une politique monétaire… trop restrictive de la part de la Fed. Et, selon l’auteur, cette thèse est la conclusion standard à laquelle chacun doit parvenir s’il accepte la théorie monétaire standard. Sumner souligne plusieurs points intéressants, comme par exemple le fait que le niveau (nominal comme réel) des taux d’intérêts est un très mauvais indicateur pour déterminer le type de politique monétaire auquel on a à faire. Surtout, l’échec majeur de la Fed a résidé dans son incapacité à fixer de manière crédible une cible en termes de croissance ou d’inflation. Au final, il semble que le point de départ n’a pas été la crise financière mais que celle-ci ait été le résultat de l’incapacité de la Fed à faire évoluer à la hausse les anticipations des marchés :

« An explicit price level or nominal GDP trajectory going several years forward would have helped stabilise expectations in late 2008. Because the Fed failed to set an explicit target path (level targeting), expectations became very bearish in late 2008. Contrary to what many economists assumed, tight money was already sharply depressing the economy by August 2008. After the failure of Lehman most economists simply assumed that causation ran from financial crisis to falling demand. This reversed the primary direction of causation – as in the Great Depression, economic weakness worsened bank balance sheets and intensified the financial crisis in late 2008″.

Quid de la politique monétaire durant les quelques années qui ont précédé la crise ? Beaucoup d’économistes s’accordent sur le fait que la Fed a pendant cette période mené une politique trop laxiste ayant favorisé l’émergence d’une bulle spéculative dans l’immobilier. Cependant, pour Sumner, cela ne saurait être la cause première de la crise :

« A recent Vox column by Carmassi, Gros, and Micossi expressed the widely held view that the roots of this crisis lay in overly accommodative Fed policy during the housing bubble. Policy was a bit too easy during that period, as nominal GDP growth was slightly excessive, but if we are going to take market efficiency seriously then the primary cause of the severe worldwide recession should have occurred when the markets actually crashed. Yes, the tech and housing bubbles showed that markets are not always efficient. But that is no reason to ignore market signals » 

5 Commentaires

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5 réponses à “La responsabilité de la politique monétaire dans la crise économique

  1. Gu Si Fang

    Sumner m’a tuer… mais il soulève de vraies questions😉

    Le point qui mériterait d’être rappelé est que l’inflation modifie la structure de production. Après une période d’expansion monétaire où les secteurs immobilier et financier ont grossi, une telle structure de production ne peut pas être maintenue sans poursuite (et accélération) de l’inflation. La politique monétaire doit donc, si elle veut éviter l’inflation, « causer » l’ajustement de la structure de production. Dans un sens Sumner a donc raison.

    Ceci nous amène à la question de fonds de son article, qui est la question de savoir si oui ou non il y a eu inflation. Le fait que les taux soient bas prouve-t-il qu’il y avait déséquilibre intertemporel? Non. Le fait que la masse monétaire (quel que soit sa mesure) augmente prouve-t-il qu’il y a eu inflation? Non. Cela prouve qu’il y a eu redistribution, mais pas nécessairement déséquilibre monétaire. Et la bourse? Et l’immobilier? Etc, etc.

    Mais pour répondre à sa question (im)pertinente, je dirais qu’aucun indicateur macroéconomique ne permet de répondre de façon satisfaisante : ni M1, … ni les taux, ni les indices boursier et immobilier. C’est au niveau microéconomique qu’existe un déséquilibre monétaire, causé par la politique monétaire, et c’est à ce niveau qu’il faudrait chercher la réponse.

    • bof

      « Mais pour répondre à sa question (im)pertinente, je dirais qu’aucun indicateur macroéconomique ne permet de répondre de façon satisfaisante : ni M1, … ni les taux, ni les indices boursier et immobilier. C’est au niveau microéconomique qu’existe un déséquilibre monétaire, causé par la politique monétaire, et c’est à ce niveau qu’il faudrait chercher la réponse. »

      Si, cette dernière bulle a été précédée de création massive de monnaie qui s’est retrouvée dans les prix des actifs (indices boursiers, PER déments déconnectés des rentabilités du moment et anticipées, prix de l’immobilier croissants, ceci permettant la bulle de l’endettement par les prêts hypothécaires, les rémunérations des banquiers et traders, hi! hi!)

      Il vaut mieux garder comme définition de l’inflation si on veut penser un peu macro : augmentation de la quantité de monnaie, même s’il n’y a pas traduction spectaculaire dans l’indice qui intéresse le plus de monde, toujours cité, celui des prix à la consommation, encore qu’une inflation à 2% quand il y a une déflation massive sur des marchandises très achetées comme l’électronique, l’informatique, le téléphone, les voyages, … soit une vraie inflation, semblable à la situation pré-1929 quand Frank Knight un des meilleurs économistes de l’époque disait : « tout baigne » et qu’il y a laissé ensuite sa chemise et celle de sa femme.

  2. Real

    Je pense que l’on peut utiliser les arguments de Sumner (six points mentionnes) pour montrer que la politique monetaire des cing dernieres annees avant 07 etait infiniment plus expansionniste que ce que n’indiquait le seul examen des taux d’interet ou des agregats monetaires.
    Le debat de savoir si la fed etait trop restrictive ou pas ,fin 2008, parait alors secondaire. La spirale de l’endettement et la hausse des prix des actifs devait stopper d’une maniere ou d’une autre.

  3. Gu Si Fang

    Mais oui, tout le monde est persuadé qu’il y a eu une expansion monétaire importante. Mais ce n’est qu’une « intime conviction ». Or Sumner demande : comment le savez-vous? Si l’on avait un indicateur qui nous dise quand il y a inflation et quand il y a déflation (dans un sens que je ne précise pas), on saurait calculer où est le fameux « équilibre ». C’est la pierre philosophale de la politique monétaire, un truc pareil. Ce qui permet de découvrir les prix, ce sont les gens qui échangent et négocient, pas les calculs (surtout basés sur des agrégats macroéconomiques). Sumner a donc beau jeu d’écrire : aha! vous ne pourrez pas être vraiment sûrs qu’il y avait de l’inflation.

  4. MacroPED

    Est-ce que Scott Summer fait avancer la discussion à la lumière de ce que dit par exemple Gu Si Fang?…

    Je partage l’analyse de Gu Si Fang.

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