Prévenir la formation des bulles spéculatives

Arvind Subramanian et John Williamson suggèrent dans le Financial Times de faire en sorte de prévenir la formation de bulles spéculatives en identifiant une fourchette de prix « raisonnable » pour les principaux actifs :

« Policymakers have no choice but to have a view on what constitutes a reasonable or equilibrium level of all asset prices. Of course, determining such levels is subject to uncertainty. The most it is prudent to contemplate is that policymakers should determine not reasonable levels but reasonable zones for asset prices. One of us has in the past argued for exchange rates to have target zones with a margin of 10 per cent around the central estimate. Perhaps that is too narrow, and perhaps it is unwise to specify hard target zones with an obligation to intervene to prevent rates moving outside them, but it is wrong to say there are no guides for where targets should be set ».

Les auteurs reconnaissent eux-mêmes la difficulté d’un tel exercice mais estiment qu’il est possible de s’appuyer sur un certain nombre de ratios et de proposer des fourchettes assez larges :

« The width of the zone should certainly vary depending on the asset and the associated uncertainty in determining equilibrium asset price levels. Note that history provides guides for assets other than exchange rates: when house price/income ratios, or price/earnings ratios depart far from historical levels, they revert. One might accor­dingly think of a zone for house prices of, perhaps, plus or minus 30 per cent; and for equities of, say, plus or minus 40 per cent; and, more controversially, for oil of, say, $40-$80 per barrel. Some might balk at trying to set floors for asset prices. But proposals in the current crisis, from government purchases of equity to lowering mortgage interest rates to prevent housing foreclosures, amount in effect to setting floors ».

Une fois la bulle identifiée, différents types d’actions sont envisageables, suivant les circonstances :

« The corrective action would depend on the nature of the bubble. It could be either national or international. For example, if the departure relates to the exchange rate, co-ordinated intervention might be warranted. In the case of oil, co-operation between the main oil exporters and importers might be necessary. Or, if sharp increases in asset prices were concentrated in some sectors, directed prudential policies (such as greater provisioning, higher margins or tighter capital adequacy standards) or higher taxes would be called for. If, however, increases in asset prices were more broad based and related to credit expansion generally, tightening monetary policies would be a more appropriate option« .

Pourquoi pas. Deux objections cependant. On peut imaginer qu’en plaçant ex ante des barrières à la formation de bulles sur certains actifs, le phénomène se déporte sur d’autres actifs dont le prix n’est pas « régulé ». Il n’est pas raisonnable en effet de penser que les pouvoirs publics puissent surveiller le prix de tous les actifs et évaluer pour tous une fourchette de prix « raisonnables ». Cela amène à la seconde objection : une telle mesure se concentre sur le symptôme (la hausse du prix) et non sur les causes des bulles. Il faut admettre que l’on ne connait pas bien les mécanismes sous-jacents à la formation des bulles. On a une idée des mécanismes (décrit par Keynes puis par d’autres) mais on ne sait pas exactement quels sont les facteurs faisant qu’une bulle démarre à tel endroit et pas ailleurs. Savoir cela serait probablement plus efficace.

Les partisans du free-market feront une troisième objection : comment savoir qu’une hausse du prix d’un actif relève d’une bulle spéculative ou d’un changement structurel qui nécessite un ajustement des prix relatifs. Notamment, les ratio que donnent les auteurs en exemple n’ont aucune raison d’être considérés comme « normaux » sur une longue période de temps. Ils peuvent changer. L’indice principal est évidemment la vitesse et la hausse du prix, qui plus elles sont fortes plus ont de chance d’indiquer l’existence d’une bulle. Mais, est-ce vraiment le cas ? Par exemple, peut-on réellement parler de bulle spéculative à propos de la hausse vertigineuse du prix du pétrole l’an passé ?   

1 commentaire

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Une réponse à “Prévenir la formation des bulles spéculatives

  1. elvin

    tout ça est bel et bon, mais à supposer qu’on définisse ces fourchettes, qui va les utiliser et pour faire quoi ?
    1. ça peut être les banques et organismes assimilés, auquel cas c’est un instrument de gestion de plus mais qui ne fait que les aider à identifier et à gérer leurs propres risques, et qu’elle peuvent utiliser ou non.
    2. ça peut être l’Etat ou ses satellites comme les banques centrales. A partir de là, deux possibilités:
    2.1 en faire un simple dispositif d’alerte pour agir sur les leviers des taux et de la création monétaire
    2.2 ériger ces fourchettes en normes et en faire l’objet d’une réglementation

    Il me semble que cette dernière éventualité, indépendamment des questions de faisabilité, conduirait à la catastrophe. En revanche, la voie 2.1 serait sans doute une bonne idée, en focalisant sur le vrai problème, celui des bulles, plutôt que sur leur conséquence inéluctable qui est la crise.

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