Le bust sans le boom

Intéressant article dans sur le site de The Economist au sujet de la récession au Japon et en Allemagne. Ces deux pays ont en commun d’avoir eu ces dernières années des taux d’épargne élevés et une consommation des ménages relativement faibles. Ce qui ne les empêchent pas d’être touchés aussi durement par la crise que d’autres pays comme le Royaume-Uni ou les Etats-Unis qui font pourtant état de comportements de consommation et d’épargne très différents.

Les cas japonais et allemand peuvent surprendre si l’on croit à l’idée qu’une crise (le bust) est toujours précédée d’une période d’euphorie (le boom) où la création monétaire excessive induit un « mal-investissement », jusqu’au moment où le capital accumulé est dévalué. Ce genre de storytelling semble coller pour un pays comme les Etats-Unis : taux d’intérêt bas plus taux d’épargne négatif pour les ménages ne semblent pas soutenables à long terme. Mais ça ne marche pas pour le Japon et l’Allemagne. L’article de The Economist met le doigt sur autre chose pour expliquer la récession dans ces deux pays : le fait que les économies allemandes et japonaises ont énormément reposé ces dernières années sur leurs exportations. Elles ne souffrent pas d’une baisse de leur demande interne, ni du fait que les entreprises stoppent leurs investissements pour rembourser les crédits contractées précédemment, mais plutôt du ralentissement économique généralisé au niveau mondial.

Quelle est la morale de l’histoire ? D’abord qu’être cigale ou fourmi ne fait finalement pas grande différence, contrairement à ce que l’on pourrait croire. Certes, on peut penser qu’un pays comme l’Allemagne se remettra peut être un peu plus rapidement que les Etats-Unis. Mais, fondamentalement, l’intégration économique fait qu’il est extrêmement difficile pour une économie d’être isolé des chocs externes. L’autre aspect, c’est que la crise actuelle met en avant l’importance croissante prise par les déséquilibres financiers internationaux. Depuis 15 ans, les mouvements de capitaux mondiaux sont caractérisés par une tendance lourde : quelques pays (essentiellement les Etats-Unis) s’endettent et accueillent en masse les capitaux étrangers, tandis que les autres (les pays émergents mais aussi des pays européens) financent la consommation et l’investissement des premiers. Il est évident que cette tendance a été une cause structurelle de la crise : pour qu’une économie puisse financer ses dépenses de consommation et d’investissement par l’endettement de manière durable comme l’ont fait les Etats-Unis, c’est qu’il a fallut que des individus consentent à prêter leurs capitaux et y trouvent un intérêt. Avant la bulle de l’immobilier, il y en a eu peut être une autre.

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8 Commentaires

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8 réponses à “Le bust sans le boom

  1. Pour ce qui est de la zone euros les masses de crédit facile européens se sont en partie concentres sur l’Allemagne pour y ‘mal-investir’ (je préfaire SURinvestir qui à une déjà une connotation mauvaise en français à la différence de OVERinvestment en anglais) du fait de son savoir faire reconnu en la matière à fin de produire les biens à exporter.

    On peut notre que sur les graphes la hausse des taux à incité les allemands à accroitre leur épargne (normal) ayant déjà haussé en 2003 (comportement qui doit nécessairement y avoir une explication non cherchée par Krugman).

    Le schéma du japon doit être similaire, il faudrait voir quels investissement y ont été fait les années critiques et quels ont été les politiques monétaires dans cette zone.

  2. Gu Si Fang

    Je crois que vous passez complètement à côté. The Economist aussi, accessoirement, mais ce n’est pas étonnant, vu que le journaliste commence son article en citant la « hangover theory » de Krugman :-))

    Prenons l’exemple de la Chine : taux d’épargne élevé et consommation intérieure faible, excédent commercial, peu ou pas de déficit budgétaire. Mmmh, en voilà un pays vertueux!The Economist devrait les citer en exemple, et dire que tout baigne, non? Seulement, la Chine a depuis des années une expansion monétaire considérable. La Chine a de plus connu, contrairement aux Etats-Unis, une hausse du niveau général des prix. Les conséquences ont été les mêmes qu’aux Etats-Unis : une bulle boursière et immobilière.

    Ce qui distingue les Etats-Unis et la Chine, c’est la motivation politique de l’inflation. L’expansion monétaire des Etats-Unis a permis de financer des dépenses publiques importantes et improductives (no comment). Elle s’est produite dans un contexte de double déficit, ce qui est probablement facilité par le statut particulier du dollar. Je ne vois pas quelle autre monnaie aurait résisté si longtemps à un tel traitement.

    L’expansion monétaire chinoise résulte d’une autre motivation, puisqu’il s’agit d’une politique mercantiliste basique. Le maintien du yuan à une parité stable et basse par rapport au dollar privilégie les industries exportatrices au détriment des consommateurs de biens importés. Les motivations étaient différentes, mais le résultat est le même : une expansion monétaire en Chine comme aux Etats-Unis, et donc des erreurs d’investissement. En Chine la bulle immobilière est en train d’éclater et des usines ferment. Quant aux Etats-Unis, no comment…

    La « hangover theory » de Krugman est typiquement un argument d’homme de paille. Il tourne en dérision l’idée que la récession serait une purge salutaire après tous ces excès orgiaques; elle permettrait enfin le retour de la vertu. Les économistes qui croient cela ne peuvent être que des imbéciles. Sauf que c’est lui qui a inventé cette histoire. L’ABC ne raconte rien de tout cela. Dans l’ABC, c’est l’expansion monétaire qui est le facteur causal. Que l’Allemagne et le Japon aient été « vertueux » ou non est hors sujet : c’est l’expansion monétaire qui est la cause, et lorsqu’elle existe il y a des conséquences.

  3. C.H.

    Krugman tourne en dérision l’ABCT (et sa critique n’est pas convaincante) mais fondamentalement sa description est juste : l’ABCT repose sur l’idée qu’il existe un sentier de croissance « naturel » déterminé par le partage entre consommation et investissement et qu’il existe une limite à la soutenabilité de cette croissance, limite qui ne peut être dépassée que temporairement par expansion monétaire. Alors oui, de ce point de vue, la récession est bien une purge (qu’elle soit salutaire ou pas relève du jugement de valeur), un retour à la normal, une normalité conforme à la préférence temporelle des agents (qui s’exprime dans le partage consommation/investissement).

    Cette idée de taux d’intérêt naturel est déjà elle-même criticable. Plus fondamentalement, j’accorderai plus de crédit à l’ABCT le jour où elle acceptera de se confronter aux données empiriques via des tests statistiques et économétriques (je sais bien que les autrichiens ont des arguments épistémologiques à opposer à cela). L’histoire autrichienne est cohérente et séduisante, mais elle n’est pas la seule dans ce cas. Pour ce qui concerne la bulle immobilière, je maintiens que cette dernière a commencé *avant* la politique monétaire accomodante de Greenspan. Il y a au moins 1 an voir 1 an et demi de décalage entre le moment où les prix de l’immobilier ont commencé à monter et le moment où les taux d’intérêt ont commencé à baisser aux Etats-Unis.

    Pour le reste, vous parlez du cas de la Chine, mais quid du Japon et de l’Allemagne dont il est question dans l’article. A ma connaissance, la politique monétaire européenne ne peut pas vraiment être qualifié d’avoir été « expansionniste ». Dès lors, comment expliquer les difficultés de l’économie allemande (on parle quand même de -2% de croissance pour 2009 !). Evidemment, la contagion financière explique en partie ce phénomène, mais pas seulement. Je pense que les autrichiens sont dans l’erreur à vouloir tout réduire à l’expansion monétaire. Personne ne nie le fait que cela ait été un facteur. Mais personne ne peut quantifier son importance. Ce n’est pas l’expansion monétaire qui explique les difficultés de l’économie américaine *avant* la crise financière. Ce n’est probablement pas l’expansion monétaire qui explique le démarrage de la bulle immobilière. Ce n’est pas la politique monétaire qui explique les déséquilibres financiers internationaux collossaux qui se sont développés depuis 15 ans. L’ABCT est monocausale. Par définition, elle ne peut donc produire que des explications incomplètes.

  4. Je ne comprends pas la morale de l’histoire.
    Si tes voisins maintienent une politique economique dangereuse, il vaut mieux que tu le fasses aussi?
    Tu souffres de leur erreurs, donc ton comportment est incorrect?

  5. Gu Si Fang

    Je ne pense pas que la notion de sentier de croissance à la Solow soit adaptable à la macro autrichienne, mais on peut essayer (sous toutes réserves…) : les individus prennent des décisions en se basant notamment sur les informations qu’ils reçoivent via les prix. Mais ils commettent fatalement des erreurs : le résultat ne correspond pas toujours à leur anticipation. Si l’économie évolue le long d’un sentier de croissance, il faut donc imaginer qu’elle fait des mouvements aléatoires autour de ce sentier. Elle reste proche du sentier parce que les erreurs individuelles ne sont pas corrélées, et que la somme des décisions individuelles donne un résultat correcte. Ce postulat est cependant invalidé en période d’expansion monétaire puisque tous les individus reçoivent le même signal erroné. Les erreurs collectives s’additionnent au lieu de s’annuler, et deviennent une grosse erreur collective. C’est-à-dire que tout le monde fait une erreur anticipation dans le même sens, typiquement : « J’achète cette maison $100,000 aujourd’hui et je la revendrai $200,000 dans 5 ans, ce qui me permettra d’avoir la retraite que je souhaite ». Vient un moment où les individus réalisent que leurs anticipations sont incompatibles entre elles. Tout le monde ne pourra pas vendre sa maison $200,000 et le prix moyen sera moindre. L

  6. Gu Si Fang

    (oups…)

    La récession correspond à une révision des anticipations. Il s’ensuit que des décisions d’investissement qui paraissaient faire sens avant s’avèrent mauvaises en fin de compte. Dans ce sens, on peut parler de « purge » (mais ce genre d’analogie est plutôt source de confusion). En revanche, on ne peut pas dire qu’il y a eu une orgie, ou une « cuite » qui se termine en « gueule de bois ». Le boom en effet, n’est qu’illusoire. Le sentiment d’euphorie ne dure que tant que les gens persistent dans leurs anticipations erronées. Par exemple, ils consomment beaucoup et sont persuadés d’épargner en vue de leur retraite, jusqu’au jour où ils réalisent que leur épargne leur permettra en réalité une retraite qui ne correspond pas à leurs préférences.

    Introduire l’idée de sentier de croissance là-dedans, c’est un peu tiré par les cheveux, mais il y a quelque chose. Mais vous voyez que c’est plus subtil qu’un simple partage entre les agrégats C et I. Plus que le volume respectif de ces agrégats, c’est la répartitions des ressources à l’intérieur de chaque agrégat qui compte (surtout dans I = structure de la production).

    La notion de préférence temporelle n’a rien de spécifiquement autrichien. Mon édition du Samuelson s’appuie sur Böhm-Bawerk dans sa présentation du taux d’intérêt. Sous réserve de vérification, je pense que les économistes néoclassiques qui parlent de théorie du cycle monétaire utilisent les mêmes concepts de taux naturel et taux monétaire. De toutes façons, je ne sais pas quoi vous répondre sur ce point puisque vous ne donnez pas d’argument.

    Pour les éléments empiriques, c’est vrai que l’épistémologie autrichienne les rejette. Mais en pratique les économistes regardent évidemment ce qui se passe et tentent de l’expliquer en utilisant la théorie. Je n’ai pas la place de développer ici le lien entre théorie et observations historiques. Cet article de R.Murphy est basé sur des données empirique, par exemple : http://mises.org/story/2936

    Où avez-vous vu que les autrichiens veulent tout réduire à l’expansion monétaire? Ils font une affirmation en ce qui concerne, disons, les « gros » cycles économiques : les cycles économiques avec des erreurs collectives qui affectent toute l’économie ne peuvent être causés que par la monnaie. Je reconnais que c’est déjà une proposition très (trop?) fort. Mais ça se défend… Et ce n’est pas parce qu’ils parlent beaucoup de cycle économique en ce moment qu’ils ne s’intéressent qu’à ça 😉 Voir cette liste d’articles au sujet de la crise actuelle pour se faire une idée : http://mises.org/story/3128

    Je ne sais pas grand-chose sur la situation monétaire du Japon. En revanche, ils font du business avec la Chine. Ils risquent donc de souffrir du retournement de l’économie chinoise. Cela n’est pas évident de prime abord. Comme le demande Julien, pourquoi un pays serait-il pénalisé par l’expansion monétaire de ses voisins? La réponse est qu’une partie des investissements anticipent la demande des pays voisins, et si cette demande change brutalement… En caricaturant, on pourrait dire que certaines usines en Chine sont dûes à la bulle américaine, tandis que la bulle immobilière chinoise est 100% chinoise.

    Quant à l’Allemagne et l’euro : oui, l’euro a connu une expansion importante, plus important même que le dollar (de mémoire, de l’ordre de 10 à 15% par an depuis sa création contre 8% pour le dollar sur la même période). Si le franc, la lire, le mark etc. avaient eu de tels taux de croissance, cela se serait vu tout de suite car les taux de change intra-européens auraient servi de signaux d’alerte. De ce point de vue, l’existence d’une institution comme la BCE permet donc une inflation plus importante que l’organisation monétaire qui prévalait auparavant. Un deuxième facteur est que l’euro a une circulation très importante, et a donc commencé à être utilisé comme monnaie de réserve. Il y a donc un « bonus » pendant la phase où les autres banques centrales accumulent des euros, car elles vont en demander plus que ce qu’elles détenaient dans les anciennes monnaies.

  7. Gu Si Fang

    Juste pour le fun : ça y est j’ai trouvé mon exemple d’observation empirique autrichienne!
    😉

    http://gusifang.blogspot.com/2008/10/hayek-et-la-bulle-de-la-salle-0c5.html

  8. Gu Si Fang

    Pour ce qui est des tests économétriques de l’ABCT, il y a déjà ça : http://www.voxeu.org/index.php?q=node/641

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